美元强势可持续吗？

4月中旬以来，美元指数一转去年来的弱势，上涨超过5%至94.8。下半年，美元是否会继续大幅走强，备受瞩目。特别是对于一些新兴市场货币而言，是否会重蹈上半年阿根廷比索、土耳其里拉等的覆辙，与美元强弱直接相关。 欧洲经济何时好转是关键 中金公司分析员张梦云、梁红认为，美元指数4月中旬以来走强的原因主要在于三个方面：欧元区一季度走弱，美国与欧元区等经济体“增长差”扩大；欧央行及日本央行6月会议偏鸽派，而美联储确认今年加息4次，美国与其他地区以及货币“政策差”扩大；贸易冲突、意大利政治风险上升等风险因素导致欧元承压，避险情绪上升推升美元。 “值得重申的是，相对美国，包括欧洲、日本和中国在内的其他主要经济体处于再通胀周期的较早期阶段，这是中期内全球货币政策将趋同、而美元则处于贬值通道的最根本原因。”张梦云、梁红表示，“我们预计，基准情形下，美国与世界其他地区之间的‘增长预期差’将缩小，‘政策差’也相应收窄。这个假设的前提条件包括下半年欧元区增长有所恢复、欧元区政局不再大幅恶化、或中国‘微调’宏观政策、以更‘可持续’的速度去杠杆。我们认为，今年下半年基准情形发生的可能性较大，原因包括，假以时日，年初至今欧元及欧洲利率相对走弱会对经济周期有所提振；‘极端主义’政策施行仍属于‘尾部风险’；中国以往的政策执行经验表明，中国宏观政策总体较为‘务实’，即政策仍会同时考虑稳增长和防风险两个目标、尤其是通胀压力较低环境下。” “然而，在悲观情形下，即欧元区政局继续恶化、贸易摩擦再度升温、而中国仍保持较快的紧缩节奏，美元短期也有继续偏强的可能。”张梦云、梁红指出。 兴业研究分析师郭嘉沂、张梦表示，下半年美元指数探明顶部后呈现震荡贬值的可能性较大。“2017年底我们已判断美元指数中长期牛市已结束，而在2018年初美元指数超预期下跌，进一步形成了技术性熊市格局。第二季度美元指数的反弹在方向上符合我们的预期，但幅度上略超预期。因欧美基本面分化、油价上涨带动美国通胀预期上行、欧洲政治风险等因素，欧美汇率与利差背离加剧，美元指数强势反弹至前期头肩形高点95，暗示此轮美元走熊并没有历史上那么‘一帆风顺’。这里面既有欧洲等非美经济体在全球化有所倒 退背景下与美国经济周期背离间隔拉长，也有美国自身双赤字恶化程度慢于以往周期等原因。”郭嘉沂、张梦指出，展望下半年，“从经济周期来看，美国经济复苏可能于2019年触顶，而欧元区还有较大后劲，因而支持后市双方货币政策趋势性收敛的判断。当双方货币政策趋势性收敛后，欧元将重新获得上行动力。唯一的问题在于欧洲经济当前仍处于阶段性放缓阶段，我们需要耐心等待‘美强欧弱’的格局扭转，而在等待的过程中美元指数或阶段性突破95高点，但并非重返牛市。” 嘉盛集团首席中文分析师黄俊从中美贸易战角度分析认为，美元弱势的可能性更大。“特朗普在上任之初即表达过不希望美元过度强势。在‘美国优先’的政策思维下，美元更倾向于维持弱势。随着近日中美贸易战深化，市场的风险和担忧情绪将上升，有利于增加美国对海外资金回流的吸引力，提升美国企业和全球游资将手中非美货币换回美元的动力。”黄俊表示，因此，弱势美元对美国更有利。 海通证券分析师姜超、梁中华则预计，美元年内仍将偏强。“今年以来，欧洲、日本经济均出现回落迹象，且欧洲风险事件不断，而美国经济、通胀相对稳定，美元指数大幅走强。再加上美债收益率走高，提升美元资产吸引力，助于美元回流美国。我们认为这一格局年内或仍将持续。” 新兴市场风险须密切关注 如果美元指数继续走强，新兴市场货币仍将在较大范围内遭受冲击。姜超、梁中华指出，新兴经济体的汇率往往缺乏弹性，受到美元升值的冲击可能更大，需要保持警惕。 “如果后续美元因为非基本面因素、或者与我们判断相反而继续大幅走强的话，那么整体新兴市场、特别是部分基本面‘脆弱’的市场仍将承受压力。另外，边际上，美联储持续缩表、以及税改后美国部分企业海外资金回流等因素引发的离岸美元流动性的收紧（Libor-OIS利差）也的确会提升新兴市场美元融资的成本和难度。”中金公司分析员刘刚指出，可以从自身经济基本面状况（通胀、增长等）、抵御外部风险能力（外汇储备、经常账户、财政状况）、以及对外部融资的依赖度（外币负债）等角度梳理新兴市场的下一个风险点，从财政与经常账户“双赤字”角度看，土耳其、阿根廷、巴西、墨西哥、印度、印尼、菲律宾等风险较大；从外汇储备对短期外币借款和融资需求覆盖不足的角度看，土耳其、阿根廷、南非、印尼、智利、墨西哥等风险较大；从石油净进口角度而言，2016年原油及原油制品进口占名义GDP比重较高的国家和地区有泰国、南非、台湾、印度、菲律宾等；以政治不确定性而论，下半年新兴市场仍将面临较重的政治日程，例如巴西国内近期爆发了卡车工人抗议高油价的大规模罢工，政府出面抑制油价，但却加剧了投资者的担忧和股市的下跌；在贸易摩擦层面，墨西哥在贸易摩擦风险仍可能持续的背景下也容易受损。此外，从基本面状况而言，中金公司将主要新兴市场划分为基本面稳健（中国大陆、中国台湾等）、“双赤字”国家（巴西、南非、墨西哥、印尼、印度、土耳其等）、以及石油出口国三类（沙特、俄罗斯、马来西亚等），其中，第一类市场基本面整体维持稳健，而“双赤字”市场和石油出口国的增长动能均明显回落。 “综上所述，我们认为在土耳其、阿根廷甚至巴西之外，如果后续美元进一步走强，印尼、印度、南非都是需要密切关注的风险点。而作为区域性的重要市场，一旦出现资产价格大幅下跌、资金流出等情形，悲观情绪的蔓延则有可能引发更大范围的波动，因此值得密切关注。” 姜超、梁中华分析道：“截至2017年末，乌克兰的外债规模已是外储规模的7倍多，而土耳其、智利、阿根廷、南非的外债也已是外储规模的4倍以上；从债务的期限结构来看，土耳其、乌克兰、阿根廷、马来西亚的短期外债/外储已超过或接近100%。中国香港港币汇率也面临持续的贬值压力，如果香港金管局选择持续回笼港币、投放美元，港币汇率不会有太大问题，但市场利率的抬升或对其高企的房地产泡沫构成挤压。”
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